繼周三大漲之后，周四滬深兩市窄(zhai)幅震蕩，成交量小(xiao)幅萎縮(suo)。上證(zheng)綜(zong)指收盤(pan)報2440點，微(wei)漲0.07%；深成指表現相對強勢，報10468點，漲0.42%。從盤(pan)面來(lai)看，食品(pin)、醫(yi)藥(yao)以及白酒(jiu)等消費類股漲幅居前(qian)，水泥、地(di)產、化纖等周期(qi)股表現較(jiao)弱(ruo)。兩只(zhi)新(xin)股再(zai)遭熱炒，盤(pan)中均(jun)被停牌，市場人氣仍處于(yu)高位。

展望(wang)(wang)下一(yi)階(jie)段(duan)，宏觀經濟企穩預期形成，二季度業績(ji)同比有(you)望(wang)(wang)反彈(dan)(dan)，A股市場系統性(xing)風險有(you)限。不過，中報盈(ying)利彈(dan)(dan)性(xing)或有(you)所不足，業績(ji)驅動(dong)行情并不具備(bei)，估(gu)值提升動(dong)力將來(lai)自于流動(dong)性(xing)的變化。就近期來(lai)看，A股市場流動(dong)性(xing)確實出現了(le)改善跡象，大(da)盤仍(reng)有(you)望(wang)(wang)繼續(xu)向(xiang)上(shang)拓(tuo)展空間，上(shang)證(zheng)綜指目標(biao)點位(wei)在(zai)2600點左右。

經濟企穩預期形成

2012年(nian)4月開(kai)始(shi)，財政存款大(da)幅(fu)減少，政府主導(dao)的(de)(de)(de)投(tou)(tou)資(zi)(zi)項目啟動，我們認為(wei)這是(shi)經濟企穩預期(qi)出現的(de)(de)(de)信(xin)號。從(cong)隨后公布的(de)(de)(de)數據來看，無論是(shi)工業增(zeng)加值、固(gu)定資(zi)(zi)產(chan)投(tou)(tou)資(zi)(zi)本年(nian)度(du)新增(zeng)項目數，都(dou)開(kai)始(shi)逐步改善(shan)。雖然部分(fen)投(tou)(tou)資(zi)(zi)者仍在(zai)糾結(jie)于信(xin)貸結(jie)構中的(de)(de)(de)中長(chang)期(qi)占比，仍在(zai)糾結(jie)于國內經濟在(zai)需(xu)求端(duan)的(de)(de)(de)低迷，但經濟企穩預期(qi)已經開(kai)始(shi)醞(yun)釀。我們認為(wei)，基建投(tou)(tou)資(zi)(zi)加速，意味著房地產(chan)與制造業投(tou)(tou)資(zi)(zi)下滑的(de)(de)(de)影(ying)響將會被部分(fen)對沖，二季度(du)經濟下滑的(de)(de)(de)速度(du)將會放緩。

五一(yi)之后公布的(de)(de)(de)數(shu)據(ju)顯(xian)示，中國PMI（制(zhi)造業采購(gou)經理人指(zhi)數(shu)）指(zhi)數(shu)連(lian)續5個月(yue)回(hui)升。雖然從新(xin)(xin)訂單(dan)指(zhi)標來看，需求還比較疲軟(ruan)，但最新(xin)(xin)的(de)(de)(de)PMI數(shu)據(ju)已(yi)經符合(he)4月(yue)反彈的(de)(de)(de)季(ji)節特征，這一(yi)點與(yu)2011年同期顯(xian)著不同。2011年4月(yue)，政策緊縮(suo)的(de)(de)(de)累積效應(ying)顯(xian)現，中國PMI指(zhi)數(shu)逆季(ji)節拐頭向(xiang)下(xia)，環比明顯(xian)趨弱，經濟增長開始降溫。我們認為，貨幣政策的(de)(de)(de)拐點已(yi)經出(chu)現，二季(ji)度(du)仍(reng)然有望延續，經濟逐步企穩的(de)(de)(de)預期已(yi)經形成。

二季度業績有望反彈

從(cong)上(shang)市(shi)公(gong)司的業(ye)(ye)績增速來看，市(shi)場(chang)的“業(ye)(ye)績底”或已出(chu)現。從(cong)可比(bi)的全部A股上(shang)市(shi)公(gong)司數據(ju)來看，2012年一(yi)季(ji)(ji)度(du)盈利(li)同比(bi)增速為(wei)0.78%，已經結束了連(lian)續(xu)四(si)個季(ji)(ji)度(du)的下(xia)(xia)滑(hua)局面。非銀行類可比(bi)上(shang)市(shi)公(gong)司一(yi)季(ji)(ji)度(du)盈利(li)增速為(wei)-16.18%，也高(gao)于(yu)去年四(si)季(ji)(ji)度(du)的-20.27%。對(dui)于(yu)下(xia)(xia)一(yi)階段而(er)言，若國內宏觀經濟企穩，成(cheng)本沖擊有所淡化(hua)，我(wo)們預(yu)計盈利(li)增長(chang)將趨于(yu)穩定(ding)，A股業(ye)(ye)績底或已在2011年四(si)季(ji)(ji)度(du)出(chu)現。

在(zai)銀行(xing)盈(ying)(ying)利增(zeng)(zeng)長(chang)15%、非銀行(xing)類(lei)上市公司盈(ying)(ying)利下滑(hua)10%的假設下，預計2012年全部(bu)A股盈(ying)(ying)利增(zeng)(zeng)長(chang)區(qu)間(jian)為(wei)（-1.39%，+4.02%），接近(jin)于零增(zeng)(zeng)長(chang)。而對于二季度而言，在(zai)環比(bi)增(zeng)(zeng)長(chang)10%到20%的假設下，非銀行(xing)類(lei)上市公司同比(bi)增(zeng)(zeng)速(su)為(wei)（-17.02%，-9.48%），單季度盈(ying)(ying)利增(zeng)(zeng)速(su)或出(chu)現(xian)(xian)同比(bi)反(fan)彈(dan)。不(bu)過，我們認為(wei)，上市公司的中(zhong)報盈(ying)(ying)利將呈現(xian)(xian)出(chu)弱彈(dan)性的特(te)征，市場或難以(yi)出(chu)現(xian)(xian)明顯的業績驅動行(xing)情(qing)。

流(liu)動性提(ti)(ti)供(gong)估值提(ti)(ti)升動力

在(zai)(zai)業績驅動(dong)(dong)(dong)行情難以實(shi)現的(de)(de)情況下(xia)，流(liu)動(dong)(dong)(dong)性成(cheng)為(wei)估值(zhi)提(ti)升的(de)(de)根本動(dong)(dong)(dong)力(li)。一(yi)方面(mian)，在(zai)(zai)2012年上市(shi)公(gong)司零增長的(de)(de)假設(she)下(xia)，全部A股(gu)(gu)動(dong)(dong)(dong)態(tai)市(shi)盈率在(zai)(zai)14倍(bei)左右，滬深300指數(shu)成(cheng)分股(gu)(gu)在(zai)(zai)12倍(bei)左右，整體估值(zhi)存在(zai)(zai)提(ti)升的(de)(de)基礎。另(ling)一(yi)方面(mian)，流(liu)動(dong)(dong)(dong)性取決于制度(du)紅(hong)利的(de)(de)延續性。在(zai)(zai)制度(du)設(she)計的(de)(de)進程中，壯大機構(gou)投(tou)資(zi)者，引入長線投(tou)資(zi)資(zi)金，樹立價值(zhi)投(tou)資(zi)理念是亮點之一(yi)。就近(jin)期市(shi)場(chang)(chang)而言，在(zai)(zai)滬深300ETF、QFII（境外合格機構(gou)投(tou)資(zi)者）以及養老金等場(chang)(chang)外資(zi)金的(de)(de)影響(xiang)下(xia)，市(shi)場(chang)(chang)流(liu)動(dong)(dong)(dong)性預期確實(shi)出現了(le)改善的(de)(de)跡(ji)象，A股(gu)(gu)仍具備繼續向(xiang)上拓(tuo)展的(de)(de)空(kong)間。

從投資品種來看，我們(men)認為(wei)(wei)低(di)估值的(de)藍籌股(gu)(gu)或更(geng)穩健(jian)。一方(fang)面，中(zhong)小(xiao)盤(pan)股(gu)(gu)整(zheng)體(ti)的(de)盈利(li)與估值不(bu)太匹(pi)配。一季度中(zhong)小(xiao)盤(pan)同(tong)比(bi)增速負增長，但整(zheng)體(ti)動(dong)態市盈率卻在30倍左(zuo)右，兩者之間的(de)差(cha)異太大。另一方(fang)面，藍籌股(gu)(gu)的(de)市場(chang)風險較小(xiao)。我們(men)認為(wei)(wei)滬深300指數成分(fen)股(gu)(gu)業(ye)績同(tong)比(bi)在去年四季度見(jian)底，盈利(li)的(de)負面影(ying)響已被市場(chang)消(xiao)化(hua)。就目前來看，銀行、煤炭、地(di)產、汽車(che)以及食品飲料(liao)的(de)動(dong)態市盈率普遍低(di)于20倍，未來存在一定(ding)的(de)提升空間。此外，雖然醫藥板塊(kuai)內部分(fen)化(hua)，但行業(ye)的(de)比(bi)較優勢正在逐(zhu)步(bu)體(ti)現(xian)。 （作者單位：中(zhong)原證券）