每經編輯｜每經記者 楊羚強 發自上海    

每經記者 楊羚強 發自上海

已經邁入2012年，但整個房地產行業黯淡的盈利前景，似乎并未因為新年的來到，有絲毫的改變。

即將在今年到期的一萬億元的短期流動負債，可能成為壓垮房價的最后一根“稻草”。僅上半年到期的信托借款就超過700億元，全年到期的信托借款甚至達到1758億元。上述償債壓力，進一步壓低了市場對房價的預期，最悲觀的預測甚至認為房價的跌幅將超過3成。

與此同時，開發商的建筑成本、人工成本、土地成本均出現了大幅上漲。中房信分析師薛建雄說，2009年下半年以后購買的土地成本都比較高，這些項目甚至存在虧損的可能。

房價回到2009年四季度？

對于房價的悲觀預期緣于房企2012年巨大的償債壓力和低迷的交易量。上海易居房地產研究院預計，2012年主要城市商品住宅的成交量將延續2011年下半年的低迷態勢，全年商品住宅成交量將大幅下降20%。世聯地產也認為，在今年的4月~6月，全國的商品住宅成交量會出現第二次觸底。瑞銀甚至預測行業平均銷售入賬目標大概只能實現50%左右。

與成交量的低迷相反，此前有不完全統計顯示，今年到期的房地產企業短期流動負債規模會有一萬億元。世聯地產的統計顯示，僅于2012年到期的離岸私募債就有1000個，另外還有諸如信托、房地產基金和民間借貸等短期債務將到期。

上述到期的各類債務，顯然將成為開發商降價銷售的壓力。世聯地產集團市場研究部總監吳志輝說，由于此前開發商的利潤是由存貨驅動，因此在市場轉向時，整個行業的去庫存壓力就非常大。

吳志輝認為，房企在目前的市場中要想去庫存，只有降價。長城證券的行業研究報告預計，2012年全國商品房銷售均價同比下滑4.6%。瑞銀分析師李智穎則認為，房價跌幅應該是5%~20%，其中一線城市的跌幅將比二、三線城市城市多出5個百分點。

即使如此，上述房價下調幅度依然被認為是保守的。根據世聯地產此前對全國28個城市購房者期望房價下跌幅度的調查，有35%的購房者期望房價跌幅在30%以上。截至去年年底，75%的樓盤給出的降價幅度不到15%。低迷的成交量反映出，購房者對開發商目前的降價幅度還不滿意。

吳志輝說，在有巨額債務即將到期的背景下，開發商可能不得不大幅調價。根據世聯地產的調查，在降價完成之后，2012年上半年的房價將與2009年第四季度接近。

部分項目將出現虧損

房價下跌，顯然會造成開發商凈利的下調甚至虧損。事實上，開發商們目前的土地成本并不低。

中國指數研究院上海分院研究總監杜丙國表示，以目前上海的在售樓盤為例，外環以外的樓盤，購地時間在2010年前后，因此購地成本較高，占到其銷售價格的40%~50%。這部分樓盤近期降價幅度也較大，已經接近中國指數研究院用成本法推算的該項目售價，因此這部分樓盤的盈利性將大幅縮水。由于2012年可能面臨更嚴峻的市場環境，可能還要進一步降價，部分項目甚至有可能出現虧本。

外環以內的中高端樓盤，因為大部分拿地時間在2008年以前，占銷售價格的30%以下，且房價幾乎沒有下跌。由于土地成本較低，所以即使小幅降價，對其整體盈利性影響較小。

上海同策咨詢機構的統計顯示，2009年第四季度，上海的平均居住用地價格就已經超過了同時期商品住宅成交均價22%。2010年同期，上述居住用地平均價格又較上一年增長10%。

和上海類似，北京、廣州、深圳等地前兩年的土地成本也非常高。深圳2009年第四季度的地價占當時房價的80%，2010年的地價仍較2009年有一成以上的增長；在北京，2009年第四季度的平均地價占到當時平均房價的67%；地價相對便宜的廣州，2009年的地價也占到了當時房價的51%。

中原地產的統計顯示，萬科、保利等龍頭房企2009年7月至2011年6月的兩年間所購買的土地占到公司總土地儲備的60%，中海上述時段買的土地，甚至占到了土地儲備總量的86%。在房價存下跌趨勢的2012年，上述高價地塊可能會成為盈利的“地雷”。

中國指數研究院副院長陳晟說，房地產企業今年的利潤空間，更多取決于低價購入的土地，要想從過往兩年高價購入的土地中繼續獲取較高利潤會比較困難。此外，即使開發商能夠通過長期囤地，能否有效降低土地占房價的成本比例也是未知數。

行業毛利或逐漸回落

此外，人員薪酬支出、財務成本以及土地增值稅的清算，都在提高企業的經營成本，降低利潤空間。

此外，部分開發商去年簽訂的高息票據、信托借款以及民間借款等，年利率普遍在10%以上，有些甚至達到20%。瑞銀認為，由于土地出讓收入銳減，各地方政府將加大稅收的征收力度，尤其是土地增值稅會被快速清算。這也將成為今年房企利潤的不確定性“炸彈”。

在這樣的背景下，今年房地產企業的凈利潤水平將明顯走低。此前一家券商分析認為，今年房地產企業行業平均凈利潤率水平將降至14%以下。華泰證券的報告認為，近兩年房價快速上漲所帶來的高毛利率水平難以維持，未來行業毛利率水平將向社會平均利潤率回歸。

從國際上看，美國和日本等成熟市場中，房地產商的毛利率水平長期維持在15%~25%的水平。隨著中國房地產行業的成熟化和穩定化，開發商的毛利率水平也將在未來幾年逐漸回落，由2010年的平均36%，降至20%~30%的水平。

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利潤下滑或影響房企再融資

每經記者 楊羚強 發自上海

如果行業利潤率大幅下調，房企的再融資能力顯然將經受更大的考驗。復旦大學房地產研究中心地產運營研究所所長蔡為民說，由于歐債危機的因素，整個產業界都將存在融資能力下降，樓市調控導致的銷售量下降，有可能進一步影響到房企的再融資能力，使得部分貸款不能在到期后續借。

在這樣的背景下，開發商將更多依靠銀行之外的融資渠道，比如信托融資、海外的高息票據、民間借貸或房地產基金等。上述融資方式雖然渠道、模式、抵押物各不相同，但卻有一個共同的特點——高利率。

融資成本上升

1月13日，中華企業（600675，SH）發布對外擔保公告，控股子公司古北集團擬通過寧波銀行以上海古北顧村置業有限公司寶山顧村保障房經營性配套公建設施建設設立單一信托計劃，此次信托計劃由昆侖信托有限責任公司發行，共計發行1億元，綜合利率12％。1月5日，中華企業曾嘗試過更低融資成本的借款，古北擬以委托貸款形式向上海聯合融資擔保有限公司借款1億元整，借款期限1年，年利率10%。2010年10月，古北集團還曾為建設用途委托中海信托股份有限公司發行一年期的信托1.4億元，綜合利率卻只有9%，并包括了一切的其他費用。

同一家公司的3次融資，可以看出相較于2010年第四季度，目前房地產商的融資成本已出現上漲。

事實上，作為地方國企的中華企業，融資能力要優于其他的開發商。金融業人士稱，目前房地產信托借款項目的利率很多都超過了13%的水平，去年年中甚至有公司發出過20%以上的信托融資計劃。

一些港股上市房企也愿意以高息融資。去年9月8日，寶龍地產公告稱，公司向中國人壽信托發行于2014年9月到期，本金總額為10億港元的優先票據，票據的利息按年利率13.8%。

委托借款等方式的融資成本則更高。新華聯（000620，SZ）去年9月公告稱，公司同意全資子公司的一筆委托貸款，貸款額度為3億元，期限為24個月，年利率為16.8%。

房企償債能力受考驗

此外，各家地產公司的對外擔保公告顯示，房企目前開始更偏重使用銀行借貸。記者查看了1月以來上市房企對外擔保公告，發現多數擔保都是房企為項目公司獲銀行貸款而作。此前，更多的房地產對外擔保公告目的，僅僅是為了獲得信托借款。

蔡為民說，造成上述情況的原因之一，是溫州民間借貸頻繁出現老板跑路事件后，很多人意識到民間借貸的高風險，擔心借貸不僅不能收到利息，連本金都會“蒸發”。另一個原因，則是房地產行業利潤率的下降。用友長伴管理咨詢總監張朝峰認為，預期盈利的下降，也會使房企上市或者通過增發融資的能力下降。

不過，利潤率下滑對房企融資的影響，究竟會在哪個時間段產生，業界尚有爭議。中國指數研究院上海分院研究總監杜丙國說，2012年不好的銷售業績反映在報表上要到2013年，但如果2013年整體利潤下降，將影響到房企的償債能力，因而可能使房企在融資中更為被動，融資成本會有所上升。