國家發改委發文，國內航油出廠價格每噸提升800元，根據航空煤油價格聯動機制，國內航線旅客運輸燃油附加征費也將相應提高。分析人士認為，航油上調不會逆轉需求復蘇，預計5月前三周航空旅客運輸量同比增長14％，預計客座率為82％，隨著市場的回調和匯率的上升，航空股的價值將逐步凸顯出來。

　　燃油附加費轉嫁75%壓力

　　按發改委通知，自5月25日起國內航空煤油出廠價由6840元/噸上調800元至7640元/噸，上調幅度為11.7%；最新國內航油零售價為8060元/噸，變動幅度為11%。同時各航空公司宣布上調國內航線燃油附加征收標準：800公里以下每航段由60元上調至80元，800公里以上由110元上調至140元。此為2011年以來二者第三次聯動上調；快速而一致的聯動行動也側面表明國內航企競爭秩序的優化和對供求關系較好的判斷。

　　國泰君安表示，航油價格上調預期階段性兌現，油價不確定性是風險所在。通脹壓力使得前期國際油價持續上漲背景下，國內成品油價上調幅度較為克制，再度上調空間始終存在。而國內航空公司目前正處在行業供求關系相對緊平衡的盈利周期，承壓能力較歷史顯著增強，且影響鏈條相對窄，這也是此次單獨上調航空煤油價格的核心原因。新近國際油價顯著回調，參考新加坡航油理論換算價格，經過此次800元/噸的出廠價大幅上調后，短期再次上調壓力顯著減小。但中期來看，國際油價走勢影響因素眾多，其中蘊含的不確定性始終是航空股投資主要內在風險所在。

　　“此次燃油附加費上調至80/140元，覆蓋油價上漲約75%”，國信證券分析師做出這樣的推算。6月26日起800公里以下/以上燃油附加費分別上調20/30元至80/140元。若年內油價和燃油附加費維持不變，以南航為例，國內航線燃油附加費全年平均提升61元，國內航線燃油附加費收入增加46億元；內線用油價格均價同比提升1670元/噸，燃油成本高出61億元。增量燃油附加費收入覆蓋75%的增量航油成本支出。

　　國信證券認為，航油上調不會逆轉需求復蘇，盡管增添額外阻力需旺供衰的航空基本面下，航空公司有動力維持票價折扣。高燃油附加費和高折扣會對運量有一定抑制作用，但不會改變需求復蘇的運行方向。

　　股價回落價值凸顯

　　燃油附加費的提升并未改變航空股隨大盤走勢的態勢，二級市場方面，近期航空運輸股的回落速度較快，據《證券日報》市場研究中心統計，航空運輸指數（申萬二級）收盤2755.50點，自4月28日起至昨日累計下跌17.07%。股價水平也顯著回落，4月28日流通盤加權平均收盤價為9.23元，而昨日最新的加權平均收盤價僅有8.07元，股價重心下移14.37%。

　　匯率的持續走高增加了航空股業績增長的預期，同時股價的回落進一步降低了該行業的估值水平。數據顯示，截至5月26日收盤，航空運輸板塊平均動態市盈率（TTM）為11.09倍，據機構預測，2011年該行整體市盈率分別降為10.64倍；2012年為11.61倍；2013年進一步下降為10倍，這樣的估值水平還是遠低于A股17.91倍的整體估值。

　　從具體個股來估值看，航空運輸股多數處于10倍左右，其中海南航空(600221)更是低于10倍以下，這6只航空運輸股的動態市盈率分別為：海南航空（9.90倍）、中國國航（10.47倍）、東方航空（10.63倍）、南方航空（13.06倍）、外運發展(600270)（16.89倍）、中信海直(000099)（46.09倍）。

　　其中，海南航空今年每一季度實現每股收益0.07元，主營收入同比增長23.14，凈利潤增長8.21%，業績較為穩定。公司是海航集團下屬航空運輸產業集團的龍頭企業，公司飛機種類繁多，適用于干線飛行、支線飛行、公務商務包機飛行、貨運飛行和通用飛行。建立了海口、北京、寧波、三亞、西安、太原、天津、烏魯木齊、廣州9個航空營運基地，航線網絡已遍布全國各地，開通了國內外航線近500條。2011年1月，公司榮膺“SKYTRAX五星航空公司”稱號，為中國內地首家獲此殊榮的航空公司。最近一個月內，4家機構對該公司股票做出“增持”評級。

　　據《證券日報》研究中心最新統計，航空運輸板塊的6只股票今年一季度末股本攤薄平均每股收益0.1094元，平均每股凈資產(整體法)2.7143元，每股經營活動產生的現金流量凈額為0.2462元，一季度合計營業收入同比增長26.32%，但歸屬母公司股東的凈利潤同比卻下降8.55%。

　　分享人民幣升值的盛宴

　　5月26日人民幣對美元匯率中間價報6.4921，與上一交易日6.4949相比升28個基點，再創匯改以來新高。航空業受益人民幣升值也是顯而易見的。其背景便是，隨著人民幣對美元的升值，航空公司可以拿出更少的人民幣償還因飛機采購、航材采購而欠下的更多的美元債。

　　安信證券表示，航空公司將從三方面受益人民幣升值。首先是匯兌收益。根據測算，人民幣升值1%，南航、國航、東航、海航2011年每股盈利(EPS)分別增加約0.042元、0.041元、0.026、0.023元。其次，出境游將長期受益于人民幣的持續升值。從日本經驗看，日元對美元大幅升值時國際航線旅客運輸量上升明顯。而人民幣升值將提高人民幣相對外幣的購買力，進一步促進出境旅游人數的增長，有利于國際航線客運收入的增長。最后，人民幣升值將減少航空公司以美元計算的成本支出，如航油成本、維修成本、經營性租賃費及新購入飛機的折舊成本等。

　　近期以來人民幣持續升值，1月升值0.1％，2月升值0.48％、3月升值0.35％、4月以來升值0.64％，從年初以來已經累計升值1.3％。興業證券(601377)認為近期的升值主要不是由于外界的壓力，更有可能是政府為了抑制通脹而采取的主動升值。興業證券預計今年人民幣升值幅度有望突破市場預期的5％，有利于提升航空公司匯兌損益，并提升國民出境游的需求。

　　不過，航空股受益人民幣升值也存在一定的利空對沖。目前，有兩大事件對航空股形成壓制。一是油價的上漲帶來的成本沖擊。隨著經濟復蘇和北非局勢的持續緊張，油價上調的預期可能貫穿整個2011年。二是高鐵的沖擊。短期來看，鑒于京滬高鐵大幅降速，高鐵的需求定位與航空差異化突出，潛在分流低于預期。不過，長期來看，高鐵網絡的覆蓋將繼續壓制航空股投資機會。

　　對此，天相投顧認為，當前航空股表現的弱勢在先行反映基本面業績的下滑預期和高鐵開通的沖擊程度；但具體業績下滑多少、高鐵沖擊多大，需要到了四季度才能驗證。在此之前，市場可能對這些不確定性產生過度的悲觀反映。因此將航空行業的投資評級由“增持”下調至“中性”。預計四季度兩個靴子落地后，將有助航空股價企穩，屆時可以關注行業進一步整合預期帶來的投資機會。同時，預計三大航2011年的經營利潤之和同比下降15.4%，歸屬母公司凈利潤之和同比下降13.7%。目前行業2011年的動態PE為12.7倍。

　　長期是消費 短期是周期

　　對于航空業的投資，國信證券認為，短期有周期，階段調整即將完成。航空公司盈利高彈性，需求的微小變化會導致盈利的大幅波動。從歷史觀察，航空的大周期可以延續10 年。目前航空處于大的上行周期，但2010年二季度開始，居民消費趨于謹慎。可選消費的波動比必需品更劇烈，而航空是可選消費，跟隨且放大了消費調整。消費者信心3月份開始回暖，航空需求目前處底部區域，后續需求回暖值得期待。

　　長期是消費，消費升級剛啟動。機票，是乘客為節省時間支付的對價；其本質和收入相同。邏輯上收入提升直接拉動航空需求增長。從承付能力和航空滲透率觀察，航空需求的快速增長剛剛啟動。

　　中短期內，國泰君安認為，航空公司正處于上有高油價、高鐵不確定性壓力，下有國內供求緊平衡和升值支撐的盈利通道；強趨勢特征和傳統吸引力弱化。相對看好京滬高鐵投放后的傳統旺季三季度階段性表現。

　　目前看，航空供需緊張格局短期難以緩解，興業證券預計5月前三周航空旅客運輸量同比增長14％，預計客座率為82％。客座率持續攀升，已接近歷史高點。受制于大盤弱市格局和航油價格上調預期，航空股將繼續維持震蕩蓄勢，等待大盤止跌企穩和京滬高鐵通車的東風。

　　長江證券(000783)認為，雖然油價下降至100美元/桶附近，需求同比增幅超過兩位數，客座率和票價同比均有提升。但去年6月同比增幅單月全年最高，高基數導致今年增速可能放緩，因此，短期內需考慮市場博弈可能帶來的負面影響。旺季由于供不應求，因此今年供給提升后，需求仍可實現較好的同比增長，且京滬線在高鐵降速后替代效應將減弱，建議5-6月逢低布局。關注國內份額最高且人民幣升值驅動的南方航空、主題性投資且股價已回調的外運發展和中信海直。