每經實習記者  張長穎

        根據財政部公告顯示，上周五（4月9日）招標的3月期和9月期國債實際發行量分別為142.5億元和158.1億元，而此前的發行目標分別為150億元和200億元。國債招標是市場行為，需求的不足導致實際發行量減少，表明市場對于央票利率上行有所預期。而上周國債的流標使得央票利率特別是一年期央票利率本周能否維穩成為了市場焦點。而本周央行的公開市場操作，也和以往有了一些不同。

本周凈回籠量驟降九成利率維穩

        本周公開市場將有2280億元資金到期，規模高于上周的1800億元。其中，本周二（4月13日）央行在例行的公開市場操作中發行了450億元一年期央票，同時進行了600億元正回購操作。操作情況顯示，本期450億元一年期央票發行價格為98.11元/百元，對應利率1.9264%。根據統計，本周公開市場到期資金量2280億元，周二、周四央行累計回籠2420億元。央行本周在公開市場約實現140億元資金凈回籠，為連續第8周凈回籠公開市場操作。相比前幾周央行均實現單周凈回籠千億元以上，本周凈回籠量驟減9成。有分析師稱增加了央行可能在近期上調存款準備金率的市場預期。

        由于上周央行重新啟動了三年期央票利率的發行，2.75%的發行利率也位于市場預期的2.70%至2.75%的預測區間上限。市場曾一度擔憂1年期央票利率將上行，而本周二1年期央票中標收益率自今年第五期央票以來，連續第11期持穩于1.9264%，暫時緩解了市場的擔心。另外，本周四3月期央票利率的走穩，與此同時央行進行600億元的28天正回購操作，中標利率仍然持穩在1.18%，均傳達了央行維穩貨幣市場利率的意圖。

        上周四至本周一銀行間債券市場出現了近年來十分少見的大幅急跌。本周二，由于一年期央票利率再度走穩，顯著減緩了銀行間債市的急速下滑勢頭，央票等現券買盤涌現，與上周四、周五時的“拋盤滿天飛”無人問津的情景形成鮮明對比。

        市場分析師認為，目前，央行還是通過數量工具在回收流動性，注重微調貨幣數量保持靈活性，而且盡量避免價格工具對市場的沖擊，以保障回籠力度。鑒于央行上周四發行的3年期央票利率高達2.75%，因此1年期央票利率仍有從1.9264%小幅上調至2.1%的空間。

央行有條不紊公開市場操作現三新特征

        “本周公開市場操作出現了很多新特點。”大同證券分析師王自宏告訴《每日經濟新聞》記者，本周公開市場操作出現三個特點，第一，央行已經連續第8周在公開市場實現資金的凈回籠，總額高達9200億元；第二，本周凈回籠金額較少，從以往經驗來看，央行在貨幣工具選擇上都比較慎重，其目的在于維護流動性市場的穩定，近期頻繁操作的主要目的在于對沖到期流動性。在收縮一定時間后，必定還會再次向市場投放部分資金。第三，從執行效果來看，貨幣市場短期利率走勢平穩，貨幣供給仍然充裕。充分說明央行的操作是非常成功的。

        江南證券首席宏觀分析師康海榮指出，利率維穩是央行控制回籠成本的措施，而本周回籠力度的放緩，她認為是正常的，因為目前的數據都基本符合央行的預期。前幾周央行的大幅凈回籠主要是受春節因素的影響，隨著春節因素的消退和為下周或加大發行三年期央票的成功，本周凈回籠的力度減緩也是央行有條不紊操作的一個步驟。隨著經濟的向好，今年貨幣政策可能會逐步偏于正常化，加息預期可能會放緩，但二級市場利率上行的趨勢依然存在。目前流動性有所緊缺，因此凈回籠力度有所降低，但下周到期資金有1980億元，因此不排除下周央行加大回籠力度，甚至加大發行三年期央票的可能性。

        隨著市場對流動性擔憂的加劇，康海榮判斷未來央行會放緩動用加息等價格工具，甚至二季度可能不加息，但是不排除二級市場利率會上調。總體而言，今年央行貨幣政策是一個逐步正常化，漸漸退出超寬松特殊政策的過程。

貨幣供應量剪刀差收窄人民幣升值預期增強

        3月末，廣義貨幣供應量（M2）余額65萬億元，同比增長22.5%，比上年末回落5.2個百分點；狹義貨幣供應量  （M1）余額22.9萬億元，增長29.9%，回落2.4個百分點；流通中貨幣（M0）余額3.9萬億元，增長15.8%，加快4個百分點。金融機構人民幣各項貸款余額42.6萬億元，比年初增加2.6萬億元，同比少增2萬億元；人民幣各項存款余額63.8萬億元，比年初增加4萬億元，同比少增1.6萬億元。M1、M2剪刀差有收窄趨勢。

        有券商認為，是企業存款相對于居民儲蓄存款的放緩和存款活期化比率上升使得一季度M1、M2剪刀差回落。而康海榮認為是信貸調控措施控制了新增信貸，該降幅傳導到M1、M2是原因之一。她認為該剪刀差還會繼續收窄。另外本周美聯儲主席伯南克的人民幣幣值低估的重磅言論加強了市場對人民幣升值的預期，預計未來將有更多“熱錢”涌入。

        4月15日，人民幣無本金交割遠期外匯（NDF）連續第二日上升，且盤中創出三個月高點，一年期NDF一度觸及6.6050元，表明海外市場對人民幣升值預期再度升溫。數據顯示，一季度流入我國的“熱錢”或高達900億美元，這主要是押注人民幣升值和人民幣資產價格上漲。

        王自宏認為，目前如果M1和M2剪刀差放大則表明大量的資金都轉向了交易活躍的M1；剪刀差收窄，則說明儲蓄資金搬家速度減緩，不利于A股市場行情的繼續向上。在M1M2增速筑頂背景下，面對愈演愈烈的成本推動型通脹預期，央行在政策選擇上將更為困難：措施較小可能成為隔靴搔癢，最終無濟于事；措施較為激烈又或使本來就將減緩的通脹轉而成為通縮。

二季度資金回籠壓力增加關注M1環比

        綜合考慮，央行應采取數量型工具來回籠市場仍寬裕的流動性，而非激烈的加息等措施。由于一季度央行主要通過發行短期央票的方法來平滑移動資金，增加了二季度的資金回籠壓力。預計二季度央行調控手段仍將以對央票收益率及發行品種及具體發行數量等常規操作為主。如果二季度末央行通過常規方式回籠資金量較小或效果不明顯，或通脹出現了超預期苗頭，央行可能再次上調存款準備金率。

        但貨幣供應方面增長進一步放緩，據央行統計，2010年3月人民幣貸款同比增長21.80%，人民幣存款同比增長22.1%，增幅低于2月的27.2%和25%。3月貸存比約為66.7%，略低于2月的67.6%。由于基數的提高和新增貸款在調控下減少，貨幣供應增長總體上有所放緩。考慮到比較基數進一步提高和貨幣增長收緊，可能未來幾個月M1和M2增長也將持續放緩。

        而長城證券指出，觀察M1的環比數據可能對投資者更有參考意義，因為M1環比可視為企業盈利的檢測指標。M1或M1、M2增速差對股市的指導作用一直以來都是投資者關注的重點，如果平均月環比仍處于1.3%以上的水平，說明企業盈利保持較高的增長，而M1同比回落不會對股市造成負面影響。



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