2008年5月刊登于《每日經濟新聞》

　　昨日，本報獨家報道《牛市頂峰期深市IPO被注水三成中小板新股一年內業績變臉》，引起業內的廣泛關注。《每日經濟新聞》記者繼續深入調查，發現大部分業績變臉公司的保薦人都是一些名不見經傳的券商，甚至出現了部分券商一年內保薦的公司上市后業績全都出現問題，這是巧合，還是另有原因？新股業績變臉的責任又該由誰來承擔？新股發行的保薦人制度是否出現了問題？

　　總體統計：問題集中在小券商身上

　　通過對相關公司的比較發現，大部分業績出現變臉的新股的承銷商都是一些小型券商，甚至出現了部分券商在一年之內承銷的所有新股上市后業績都出現問題的情況，而對于2007年度承銷家數排名前五位的中信證券(600030行情,股吧)、國信證券、中金公司、廣發證券和平安證券，其承銷項目業績出現變臉的概率要小得多。

　　據 《每日經濟新聞》記者統計，在2007年3月至2007年12月之間，中信證券共承銷9家公司，2家業績出現變臉；國信證券承銷14家，3家公司出現變臉；中金公司承銷8家，沒有一家出現業績變臉；廣發證券承銷7家，1家出現業績變臉；平安證券承銷9家，兩家出現業績變臉。

　　由此看來，中金公司、中信證券、廣發證券等大券商承銷的新股質量普遍較高，其保薦人還是值得信賴的。

　　深度分析：保薦人盡職調查是關鍵

　　對于中小板頻頻出現的業績滑坡，業內人士分析，保薦機構的責任重大，承銷商沒有盡到應盡的責任，這才導致了新股頻頻出現問題。

　　作為市場化約束機制的重要步驟，保薦制度的實施確立了保薦機構及保薦人在證券發行上市環節的角色和獨特的作用，明確了其責任。保薦機構及其保薦代表人須以盡責及誠信為出發點，推薦企業發行上市，從源頭上保證擬上市公司的質量。

　　其中，證監會發布的《保薦人盡職調查工作準則》明確指出，保薦人要對經注冊會計師審計或發表專業意見的財務報告及相關財務資料的內容進行審慎核查。審慎核查時，不僅需關注會計信息各構成要素之間是否相匹配，還需關注會計信息與相關非會計信息之間是否相匹配，特別是應將財務分析與發行人實際業務情況相結合，關注發行人的業務發展、業務管理狀況，了解發行人業務的實際操作程序、相關經營部門的經營業績，對發行人財務資料做出總體評價。在此基礎上，對重要的財務事項進行重點核查。

　　然而，《每日經濟新聞》記者卻發現，很多保薦人未能按照《保薦人盡職調查工作準則》，認真負責地完成盡職調查，導致了一些業績較差的公司經過包裝以后也能蒙混過關，順利實現上市融資目的，而最終受害的就是廣大的中小投資者。

　　專家觀點

　　侯寧：應建立保薦人誠信檔案

　　著名財經評論員侯寧表示，在現行的“保薦制+核準制”下，主承銷商負有很大責任，因為上市前的輔導和上市后督導都是主承銷商的責任。

　　至于為什么會出現這么多小保薦機構保薦項目上市以后業績出現變臉，他認為：“大券商知名度高，項目資源也充足；而部分中小券商由于能力等多方面原因受限，為了爭奪市場份額，不得不向擬上市公司做出讓步，以獲得項目保薦資格是主要原因。”

　　另外，由于違規成本低，很多保薦機構也鋌而走險。侯寧明確提出了兩點建議：第一，修改證券相關法規，完善建立保薦人和保薦機構誠信檔案制度，對于那些有過不誠信記錄的保薦人和保薦機構進行市場禁入等。第二，由于現在法律制度沒有明確界定相關中介機構的責任，建議修改相關證券法規，形成層層把關、層層負責的制度，對發行過程當中的中介機構會計師事務所、資產評估機構、律師事務所等做出具體責任界定，出現問題后承擔相應責任。

　　嚴義明：承銷商須賠償股民損失

　　證券業知名律師嚴義明表示，這么多公司業績出現快速變臉，保薦人是否完成盡職調查是關鍵。如果保薦人未按照規定進行盡職調查，而所承銷的項目出現了問題，那么他們應當承擔連帶責任，廣大中小投資者可以要求進行民事賠償，情節嚴重構成犯罪的要追究刑事責任，而對于那些參與造假的保薦人，證監會應當追究行政責任，采取罰款、市場禁入等措施。至于為什么會出現這么多小保薦機構保薦項目上市以后業績出現變臉，他認為，由于中小券商規模小，營銷能力也不強，拿到項目的可能性不大，他們只能選擇那些大券商選剩下的或者認為有一定風險的項目進行承銷。

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2008年5月刊登于《每日經濟新聞》

　　8家券商一手導演中小板業績變臉

　　1.信達資產 大股東擔任承銷商

　　中國信達資產管理公司是一家經營、管理、處置國有銀行不良資產的公司，于1999年4月20日在北京正式成立。在2007年，信達資產主承銷了兩家IPO公司，一家是2007年4月26日上市的連云港(601008行情,股吧)，另一家是2007年8月3日上市的中核鈦白(002145行情,股吧)。

　　巧合的是，這兩家公司在上市以后業績都出現了快速變臉，其中，連云港2008年一季度凈利潤同比減少25.81%，每股收益僅5分錢。而且在公司上市后，滬綜指從不到3800點躍至6124的高點，但公司股價一直橫盤震蕩，走勢明顯弱于大盤。

　　而另一家中核鈦白則出現首季虧損，公司于2007年8月3日登陸中小板，2007年年報盈利1744.85萬元，但2008年一季報虧損2146.56萬元，變臉速度驚人。同時，公司預計2008年1～6月份虧損3000萬元～3500萬元。公司的解釋是由于原材料價格持續大幅上漲，生產成本大幅上升。但在招股說明書中公司承諾：“已經消化原材料價格上漲等不利因素，未來業績將保持增長。”而公司在上市后恰恰是因為原材料價格上漲而出現巨額虧損。

　　公司出現這么大的問題而主承銷商卻沒有提出質疑，相關保薦人是否進行了盡職調查值得懷疑。同時，《每日經濟新聞》記者發現，信達資產還是中核鈦白的第一大股東，連云港的第二大股東，均是由上市公司大股東擔任承銷商，其間的關系耐人尋味。記者多次致電相關保薦人，但均無法聯系上保薦項目代表人。

　　2.東方證券承銷兩只新股全變臉

　　2006年東方證券沒有主承銷IPO項目，在2007年共主承銷了兩個IPO項目，而且都是中小板的，一個是2007年3月2日上市的東港股份，另一個是2007年11月16日上市的粵傳媒。

　　讓人驚訝的是，這兩家公司的業績都在上市后出現下滑。東港股份(002117行情,股吧)2007年每股收益0.53元，而公司2005年、2006年的每股收益分別為0.59元、0.64元。而粵傳媒(002181行情,股吧)卻首度出現虧損，2008年第一季度虧損875.57萬元。

　　作為首家從三板轉板而來的粵傳媒，2008年一季報卻顯示歸屬上市公司股東的凈利潤為虧損875.6萬元，同比減少154.36%。而且，公司主營業務利潤則由連續3年下滑開始轉虧。公司2008年一季度營業利潤為虧損1107萬元，而公司到手的投資收益還有81.36萬元，因此實際上公司的主營業務利潤是大幅虧損的。事實上，在公司上市時，主營業務利潤已經在逐年下滑，而到了2008年一季度，公司的主業利潤下滑已經演變成了虧損。

　　根據歷史資料，在2004年至2007年4年間，粵傳媒主營利潤一直不斷下降。2004年營業利潤為9384萬元，其中投資收益為528萬元，因此除去投資收益后公司的主營利潤約為8856萬元，而2005年扣除了投資收益的主營利潤就開始略微下降，約為8684萬元。

　　而到了2006年，公司的主營利潤急劇下降，除去投資收益后只有5531萬元，較2004年已下降了近4成。這種態勢到了2007年依然沒有改觀。2007年年報顯示，上市公司的營業利潤是8332.7萬元，投資收益高達4915.7萬元，實際主營業務利潤只剩下3417萬元，已經不足2004年的一半。而且，從母公司報表來看，投資收益對公司的業績影響更為驚人，公司2007年度母公司實現的營業利潤為1.39億元，而其中投資收益高達1.11億元。

　　而粵傳媒在招股說明書中這樣表述：“本公司主營業務突出，行業優勢明顯，品牌效應較大，市場占有率穩步提高，發展前景明朗。”公司表示主營業務突出的同時，主營利潤卻一直在不斷下降，公司上市之前，已經埋下了業績變臉的隱憂。

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2008年5月刊登于《每日經濟新聞》

　　3.方正證券 將現金流亮紅燈公司包裝上市

　　方正證券2007年主承銷了兩家IPO項目，分別是2007年5月30日上市的安納達(002136行情,股吧)和2007年1月24日上市的滄州明珠(002108行情,股吧)。其中，安納達在2008年一季度凈利潤為虧損531.77萬元，業績變臉速度也令人十分驚訝。

　　安納達在招股說明書中表述：“隨著公司生產規模的擴大和生產能力的增強，公司將在一定程度上抵御和消化原材料價格波動的影響，公司也將繼續保持穩定增長的態勢。”

　　但是，在公司2008年一季報中，公司表示由于產品原材料價格持續大幅上漲，生產成本大幅上升，導致業績下滑。這樣看來，不是產品價格上漲抵御和消化原材料價格波動影響，而成了原材料價格上漲完全吞噬了公司的利潤。這也是公司招股說明書嚴重失實的一個典型案例。

　　另外，《每日經濟新聞》記者發現，公司2004年～2006年，連續3年的現金流量表都呈現經營活動現金流凈額為正，投資活動現金流凈額為負，籌資活動現金流凈額為正的特征。根據會計界的一般認識，這種現金流特征表示公司處于發展時期。但是讓人驚訝的是，通過2008年一季報發現，在上市之前的2007年一季度，公司三項現金流凈額均為負數，而這個期間報表恰恰是招股說明書中未涉及的。2008年一季度，公司的現金流更是慘不忍睹，經營活動現金流量凈額達到-2877.33萬元，同期公司虧損531.77萬元。

　　一位不愿透露姓名的會計師指出，從2007年一季度現金流量看，安納達很可能在上市前就已經處于財務窘境，因此迫切需要利用當時的牛市融到一筆資金，以維持正常資金周轉，而承銷商正是幫了安納達一個大忙。

　　4.其他券商情況

　　此外，東吳證券2007年共主承銷3只新股，分別為2007年3月2日上市的紫鑫藥業(002118行情,股吧)、2007年8月10日上市的江蘇通潤(002150行情,股吧)和2007年8月21日的常鋁股份(002160行情,股吧)。其中，江蘇通潤和常鋁股份今年一季度凈利潤都出現下滑。

　　新時代證券2007主承銷1只新股，為2007年12月5日上市的路翔股份(002192行情,股吧)，該公司2008年一季度虧損。

　　國海證券2007主承銷1只新股，為2007年9月19日上市的深圳惠程(002168行情,股吧)，該公司2008年一季度業績下滑。國海證券此前還主承銷了郴電國際(600969行情,股吧)，今年一季報出現巨虧，每股收益為-1.32元。

　　首創證券2007主承銷1只新股，為2007年4月3日上市的湘潭電化(002125行情,股吧)，公司2008年一季度虧損1769.84萬元。

　東北證券(000686行情,股吧)2007年主承銷兩只新股，分別是2007年9月25日上市的梅花傘(002174行情,股吧)和2007年11月13日上市的萬力達(002180行情,股吧)，梅花傘2008年一季度凈利潤出現同比減少24.32％。