每經記者｜袁園    每經編輯｜廖丹    

10月24日，原連云港市賓逸建設工程有限公司（以下簡稱賓逸建設）、原連云港同華文化發展有限公司（以下簡稱同華文化）持有的信泰人壽共計2049萬股股權拍賣，以競價失敗落幕。

這只是當前保險股權拍賣遇冷的一個縮影。近年來，不少保險公司的股權被擺上拍賣席，但流拍者多成交者少，與此前各路資本爭相涌入的局面形成了鮮明的對比。

這背后，與股東持有的股權數量、話語權有關，也跟標的保險公司的經營質效分不開，更跟當前保險行業外部市場環境和監管邏輯息息相關。保險業新“國十條”政策強化監管，險企轉向高質量發展模式，行業也正在經歷估值重塑。

司法拍賣的保險股權多由民企持有

和當前的“冷板凳”不同，十年前的保險牌照是資本眼中的寵兒。據不完全統計，2015年至2016年，已有來自金融、房地產、通信等行業的80多家上市公司公告擬設立保險公司，涉及財險、壽險、健康險、養老險、相互保險、再保險、互聯網保險、信用保證保險等。還有一些上市公司通過直接控股或間接參股的形式介入保險公司業務，通過產業融合擴展公司的金融版圖。

而近幾年，在阿里和京東的司法拍賣平臺上，因為凍結、抵押、司法糾紛等原因，部分保險股權被擺上拍賣臺。

以原賓逸建設持有的信泰人壽1740萬股、原同華文化持有的信泰人壽309萬股為例，該股權被各自股東部分或全部出質給了金華銀行衢州分行，如今被擺上了拍賣臺。

而即將于10月28日開拍的山東華樂投資控股有限公司（以下簡稱華樂投資）持有的民生人壽1850萬股股權同樣如此。根據執行裁定書，樂陵市樂華投資發展有限公司與華樂投資等公司存在追償權糾紛，山東省樂陵市人民法院最終決定拍賣被執行人華樂投資持有的民生人壽1850萬股股權。

“保險公司股權大部分是通過協議轉讓或由政府劃轉的，之所以能看到在平臺上拍賣的情況，往往是因為部分股東出現了股權質押、違約行為，或自身經營遇到問題從而導致資產被處置拍賣。”天職國際會計師事務所保險咨詢主管合伙人周瑾對《每日經濟新聞》記者表示，目前被拍賣的股權中，由民企持有的股權占大多數，這主要由于之前民企以保險公司股權作為質押進行融資，一旦發生違約，這部分股權就可能被拍賣。

謹慎的投資者和逐步變長的回報周期

雖然股東們因為這樣或那樣的理由和問題，或主動或被動地放棄其所持有的保險股權，但市場和潛在接盤者卻對此不甚熱絡。

從拍賣結果來看，不少保險股權會以流拍或競價失敗告終。例如，欒川縣金興礦業有限公司持有的和泰人壽10%股權一拍流拍。

更有保險股權折價進行二拍和三拍，但結果依舊不樂觀。通聯資本管理有限公司持有的民生人壽3400萬股股份雖已二拍，但最終仍以流拍告終；神州風采投資管理有限公司持有的幸福人壽680萬股股份雖三次拍賣，卻仍競價失敗。

資本為何不再追逐保險股權？北京大學應用經濟學博士后、教授朱俊生認為跟三大原因有關：

第一，監管準入門檻高、審批周期長。保險業屬于強監管行業，股權受讓方不僅要通過工商層面的變更，更需經金融監管部門審查批復。拍賣成交并不意味著股權立即生效，這種不確定性大大降低了投資者積極性。

第二，保險公司經營可見度不高。司法拍賣中標的多為中小險企，信息披露有限，投資者難以準確判斷資產質量、負債結構與經營能力。尤其在人身險領域，負債久期長、精算假設復雜，外部投資者很難評估真實價值。

第三，行業利潤收縮、資本回報周期長。近幾年壽險轉型、投資收益下行、監管趨嚴，使得保險業資本收益率顯著下降，缺乏短期退出機制。即便收購股權，也可能面臨持續投入與結構調整的沉沒成本。

就當前數據來看，標的方大多數中小型險企，其保險業務收入和凈利潤數據并不突出。

“除卻投資回報率外，我們觀察到，退出渠道收窄、財務回報不及預期等也是PE/VC機構對險企股權投資熱情顯著降溫的原因。”周瑾表示，同時，一些有意愿的機構自身也面臨核心主業的經營壓力，出資能力受限，因此對保險股權等金融資產的新增投資意愿自然減弱。

專家：保險市場估值邏輯正回歸理性

無論是出于財務回報考慮還是從業務聯動和戰略發展來看，資本對于保險股權更趨理性，不再一窩蜂地盲目參與。

朱俊生認為，當前保險機構的估值邏輯已由“規模導向”轉向“質量導向”。資本不再單純看保費增長，而是更重視價值與利潤創造以及可持續發展能力，比如業務結構是否健康、投資能力是否穩健、公司治理與股東結構是否清晰規范、數字化與成本控制能力如何等。

而這背后則是行業發展邏輯的變化。2018年以來，隨著銀保監會的成立以及保險公司資金運用、償付能力等新的監管措施落地，保險行業更加注重高質量發展。

在這個過程中，一些激進發展的保險公司相繼開始暴露風險，安邦集團、華夏人壽、天安人壽、恒大人壽等險企進入風險處置階段。

在這樣的背景下，資本的熱情開始消退。保險牌照的申請數量減少，監管審批則進一步趨嚴。近年來，除承接上述問題險企的大家人壽、瑞眾人壽、中匯人壽、海港人壽等公司外，鮮有人身險公司成立。

與此同時，監管導向也更加清晰。當前，監管部門強調的是通過分類監管、分級管理，引導保險機構根據自身能力匹配經營范圍，并推動落后產能、低效資源加快出清。

“總體而言，保險業正處于‘脫虛向實’的結構調整期。”朱俊生表示，司法拍賣股權的頻繁出現，是早期粗放發展階段“清理舊賬”的必經過程；而資本觀望的背后，則反映了市場估值邏輯正回歸理性——真正具備治理健全、模式清晰、差異化能力的公司，將在新一輪行業重塑中脫穎而出。

至于哪類機構才是當前市場和資本認可的優質機構，朱俊生認為需具備三大特征。

一是治理健全、股東長期化。公司治理結構透明規范，權責邊界清晰，股東結構穩定、決策高效，能夠形成可持續的資本約束和戰略定力，避免頻繁的股權更迭和關聯交易干擾。

二是商業模式清晰。經營重心聚焦長期價值創造，產品與渠道策略能夠在低利率環境下保持穩健的現金流和合理的利潤釋放，形成內生增長動力，而非依賴短期規模擴張。

三是具備差異化的競爭與協同能力。在同質化競爭加劇的背景下，需要形成相對獨特的發展護城河。

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