上周末，上交所在北京、上海、深圳和成都舉辦4場科創板座談會。會上，“虧損企業如何估值”成為與會的券商、投行們熱議的話題。

這個話題引起關注一點都不意外，畢竟科創板允許虧損企業上市，跟目前A股IPO注重考察盈利能力和考察公司現狀有著本質區別。虧損企業上市，對于整個國內資本市場生態圈來說完全是個新鮮事物，大家都在摸著石頭過河。

從另一個層面說，科創板誕生的意義也在此，將重塑中國資本市場生態圈，特別是一級市場生態將會徹底顛覆：將過去重視從“如何過審”向“如何發行”轉變。

從“如何過審”向“如何發行”轉變到底有什么區別呢？

如何過審：利潤是硬指標

科創板未誕生前，凈利潤成為IPO審核核心指標，“3000萬”之上，有“5000萬”，還有和“8000萬”從A股將近30年發展史來看，凈利潤一直是IPO過程中企業、中介機構、監管部門和媒體各方關注的焦點。伴隨著市場環境的變化，這個指標曾先后流傳出多種說法。2017年，“報告期最近一年凈利潤不低于3000萬”頻繁見諸于報端。到了2018年，利潤這個指標變成5000萬，甚至是8000萬元。

雖然，各個部門都否認存在上述所謂的門檻。但從過會率來看，利潤越高過會率越高是不爭的事實。根據牛牛金融研究中心此前發布的IPO年度專題報告，以2018年為例，當年過會的IPO企業，報告期最后一年凈利潤集中分布在1-5億元區間，其次是5000萬-1億元區間。如果進一步將分析范圍擴大到2018年上發審會的擬IPO企業，那么剔除暫緩和取消審核、招股書未披露2017年凈利潤的記錄后共得到140家樣本企業，申請到深交所上市企業，年利潤超過5年，就鐵定拿到IPO門票。上交所利潤超過8000萬，過會率超過93%。

它們的凈利潤分布與各個區間的過會率如下表所示：

數據來源：Choice，金證互通牛牛金融研究中心整理

IPO重點考核利潤指標，對于上個世紀90年代剛起步的國內市場來說，有一定的現實意義。但經過將近30年的發展，這樣的審查曝出不少問題：一方面，市場只關注營收、利潤、毛利率等靜態指標。另一方面，一定程度上助長了企業上市前業績造假、上市后“業績變臉”，損害投資者利益的風氣。

如何發行：講好企業故事

根據科創板已經出臺的配套規則顯示，科創板上市標準淡化對凈利潤要求，同時允許“同股不同權”和“VIE結構”企業上市，此舉，在我國資本市場發展史上具有非同尋常的意義。

這意味著經過二十多年的風雨洗禮后，我國在頂層制度設計層面開始正視資本市場與產業經濟自身演進規律，借助科創板以“增量改革”方式推動存量的主板市場進行改革，同時促進我國新興產業的發展。

這個重大改革措施，正在悄悄改變整個國內資本市場生態。

上周末的上交所有關科創板座談會上，與會的投行代表就不無憂慮的表示，對于虧損企業的估值和定價將成為發行過程中最困難的環節，對于投行的估值定價能力是個不小的考驗。

專業分析人士認為，科創板的配套法規中淡化對凈利潤的考核，以多元化全方位的標準衡量上市企業經營潛力，中短期內有助于吸引和留駐新一代信息科技、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業里眾多尚處于早期階段、盈利數據尚不足以反映未來投資價值的企業，長遠來看還將對一級市場的生態產生潛移默化的影響，同時也對企業自身和服務企業的投關機構提出了更高的要求。

虧損企業上市，每股收益和市盈率這兩個A股市場“萬能指標”將會失靈，再加上未來科創板的投資者將以專業機構為主。這些機構對于初創企業的估值，將會綜合參考行業發展空間，企業行業地位、市場規模、研發投入、用戶數量增長等多維度指標，不再是簡單的用每股收益乘以23倍市盈率計算上限。

因此，對于擬登陸科創板的企業而言，工作重心就要從“如何過審”轉變成了“如何發行”，向專業投資者講好行業故事、講好企業故事，傳遞好品牌價值，這些對于企業IPO估值，將會取到決定性的作用。

這也就要求，計劃登陸科創板企業需要在上市前就開始重視投資者關系管理，將其貫穿于IPO的全過程，才能精準而有效地向市場傳遞自身的品牌形象和投資價值。

對于為科創板IPO企業服務的投關機構即使重大挑戰也是重大機會。挑戰來自于，需要對全球的新興戰略產業發展具備深刻的理解，對企業發展周期規律具有清晰的認知，才能為這些超高速發展的企業提供資本服務。因此目前活躍于A股IPO市場的各大投關機構正高度關注科創板配套規則公開征求意見后市場和媒體輿論風向的變化，緊鑼密鼓地為科創板IPO作準備，金證互通即是其中的一家。

金證互通（股票代碼：838334），是一家在新三板掛牌的資本市場服務機構，近年來在創新金融服務方面成效顯著。在深度研究的帶動下，旗下基金通過投資上市公司定向增發、并購配套融資等方式，深度參與資本市場配售環節。同時，結合研究挖掘傳播企業投資價值，成功服務多家上市公司的配股融資與機構路演交流會，再融合旗下牛牛董辦證券事務系統的投資者數據庫，能夠為客戶多渠道獲取投資者的關注認可。為詢價及成功發行提供系統性支持。