每經記者｜張壽林    每經編輯｜王可然 王曉波 何小桃    

4月27日晚，靴子終于落地，市場討論多時的資管新規正式文件發布，將對百萬億規模的資管行業產生重大影響。

5個月前，央行等部門聯合發布《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（征求意見稿），并向社會公開征求意見，為期一個月。

中國人民銀行有關負責人在答記者問時表示，在征求意見過程中，金融機構、專家學者、社會公眾等各方給予了廣泛關注。人民銀行會同相關部門對反饋意見進行反復研究和審慎決策，充分吸收了其中科學合理的意見，結合市場影響評估結果，對相關條款進行了修改完善。

每日經濟新聞（微信號：nbdnews）記者對比《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》的征求意見稿和正式文件發現，變化集中體現于六大方面，包括過渡期延長至2020年底等。

六大變化

變化1標準化債權類資產認定明確核心要素

征求意見稿：標準化債權類資產是指在銀行間市場、證券交易所市場等國務院和金融監督管理部門批準的交易市場交易的具有合理公允價值和較高流動性的債權性資產，具體認定規則由人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。

正式文件：（一）標準化債權類資產應當同時符合以下條件：1.等分化，可交易。2.信息披露充分。3.集中登記，獨立托管。4.公允定價，流動性機制完善。5.在銀行間市場、證券交易所市場等經國務院同意設立的交易市場交易。標準化債權類資產的具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。

點評：正式文件明確標準化債權類資產的核心要素，提出期限匹配、限額管理等監管措施，引導商業銀行有序壓縮非標存量規模。

▲圖片來源：視覺中國

變化2凈值化管理明確金融資產計量原則

征求意見稿：金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合公允價值原則，及時反映基礎資產的收益和風險。按照公允價值原則確定凈值的具體規則另行制定。

正式文件：金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合企業會計準則規定，及時反映基礎金融資產的收益和風險，由托管機構進行核算并定期提供報告，由外部審計機構進行審計確認，被審計金融機構應當披露審計結果并同時報送金融管理部門。

金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。符合以下條件之一的，可按照企業會計準則以攤余成本進行計量：

（一）資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的并持有到期。

（二）資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

金融機構以攤余成本計量金融資產凈值，應當采用適當的風險控制手段，對金融資產凈值的公允性進行評估。當以攤余成本計量已不能真實公允反映金融資產凈值時，托管機構應當督促金融機構調整會計核算和估值方法。金融機構前期以攤余成本計量的金融資產的加權平均價格與資產管理產品實際兌付時金融資產的價值的偏離度不得達到5%或以上，如果偏離5%或以上的產品數超過所發行產品總數的5%，金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資產管理產品。

點評：在產品凈值化管理方面，《意見》要求資產管理（以下簡稱資管）業務不得承諾保本保收益，明確剛性兌付的認定及處罰標準，鼓勵以市值計量所投金融資產，同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，兼顧市場訴求，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。

變化3平等準入從根源上消除多層嵌套

征求意見稿：金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。

資產管理產品可以投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資其他資產管理產品（公募證券投資基金除外）。

正式文件：機構監管與功能監管相結合，按照產品類型而不是機構類型實施功能監管，同一類型的資產管理產品適用同一監管標準，減少監管真空和套利。

點評：在消除多層嵌套方面，《意見》統一同類資管產品的監管標準，要求監管部門對資管業務實行平等準入，促進資管產品獲得平等主體地位，從根源上消除多層嵌套的動機。同時，將嵌套層級限制為一層，禁止開展多層嵌套和通道業務。

▲圖片來源：視覺中國

變化4杠桿水平方面強調分類統一

征求意見稿：堅持有的放矢的問題導向，重點針對資產管理業務的多層嵌套、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題，設定統一的標準規制，同時對金融創新堅持趨利避害、一分為二，留出發展空間。

正式文件：分類統一負債和分級杠桿要求，消除多層嵌套，抑制通道業務。加強監管協調，強化宏觀審慎管理和功能監管。

點評：在統一杠桿水平方面，《意見》充分考慮了市場需求和承受力，根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠桿，參照行業監管標準，對允許分級的產品設定了不同的分級比例。

變化5分級產品范圍擴容兩類產品不再禁止

征求意見稿：以下產品不得進行份額分級。

（一）公募產品。

（二）開放式私募產品。

（三）投資于單一投資標的私募產品，投資比例超過50%即視為單一。

（四）投資債券、股票等標準化資產比例超過50%的私募產品。

正式文件：公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級。

點評：不得進行份額分級的產品范圍有所縮小，如投資于單一投資標的私募產品，投資債券、股票等標準化資產比例超過50%的私募產品，不在限制之列。

變化6：過渡期延長“新老劃斷”規則明確

征求意見稿：金融機構已經發行的資產管理產品自然存續至所投資資產到期。過渡期內，金融機構不得新增不符合本意見規定的資產管理產品的凈認購規模。過渡期自本意見發布實施后至2019年6月30日。過渡期結束后，金融機構的資產管理產品按照本意見進行全面規范，金融機構不得再發行或者續期違反本意見規定的資產管理產品。

正式文件：過渡期為本意見發布之日起至2020年底，對提前完成整改的機構，給予適當監管激勵。過渡期內，金融機構發行新產品應當符合本意見的規定；為接續存量產品所投資的未到期資產，維持必要的流動性和市場穩定，金融機構可以發行老產品對接，但應當嚴格控制在存量產品整體規模內，并有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構應當制定過渡期內的資產管理業務整改計劃，明確時間進度安排，并報送相關金融監督管理部門，由其認可并監督實施，同時報備中國人民銀行。過渡期結束后，金融機構的資產管理產品按照本意見進行全面規范（因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外），金融機構不得再發行或存續違反本意見規定的資產管理產品。

點評：過渡期較征求意見稿延長了1年半時間，給予金融機構更為充足的整改和轉型時間。

相比征求意見稿的要求，正式文件允許金融機構在過渡期內發行老產品對接未到期資產。但應當嚴格控制在存量產品整體規模內，并有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應。

業內觀點

總結下《指導意見》中的規定，關鍵詞有如下幾點：

1、對四類資管產品設定80%相應資產標的的最低投資要求；新增“非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的，金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢復交易的15個交易日內調整至符合要求。”

2、合格投資者資質標準和認購標準；

3、禁止“資金池”業務，封閉式資產管理產品最短期限不得低于90天，禁止非標期限錯配；

4、統一資管產品的風險準備金計提標準（資管產品管理費收入的10%）；

5、統一負債杠桿比例：公募上限140％，私募200%，分級私募產品140％；

6、規范分級產品類型和杠桿比例：可分級的私募產品中，固收類分級比例不超3:1，權益類不超1:1，混合和金融衍生品類不超2:1；

7、堅決打破剛兌，確定四類剛兌行為，并區分兩類機構加以嚴懲；

8、消除多層嵌套和通道，資產管理產品只可投資一層資產管理產品（公募證券投資基金除外）；

9、資產組合集中度管理，對公募和私募資管產品投資單只證券設定投資比例上限；

10、設定過渡期和新老劃斷。

▲圖片來源：視覺中國

那么，如何解讀資管新規呢？

金融監管研究院院長孫海波撰文稱，首先必須牢記：這份資管新規是央行主導了規則的起草，經金融穩定發展委員會討論，并由中央會議審議通過。作為一個部委規章制度，規格之高歷史罕見。這彰顯了中央規范資管行業決心，并傳達出了一個非常明確的信號：這次新規執行不會打折扣，沒有討價還價的空間。

申萬宏源宏觀邱滌凡發表評論認為：

嚴監管有望平穩落地。資管新規正式稿秉持了防風險的總基調，核心目標在于最大程度消除監管套利空間，對資金池業務、剛性兌付、多層嵌套、通道業務、非標業務等重點領域的措施依然嚴厲。作為綱領性文件，資管新規的出臺意味著后續配套細則也將開始逐一發布和落地，嚴監管真正從紙面落到實處，金融生態的重塑必然不可能無痛，例如打破剛兌對流動性和利率的沖擊、非標受限對實體經濟的沖擊等風險仍需警惕。整體來看，正式稿更注重平衡防風險對經濟和市場的影響，有利于監管的平穩落地。

貨幣政策將繼續配合監管。去年緊貨幣配合下，監管起到了較好的效果，銀行兩大主動加杠桿利器——表外理財和同業負債增速均出現了顯著下行。今年監管依然需要貨幣政策配合，但更多將從結構上予以支持。前期央行降準正是對沖銀行負債回表帶來的規模和成本壓力，核心在于改善信貸條件，增強表內資產對表外融資需求的承接能力，平衡去杠桿對實體的沖擊。年內隨著資管新規對過渡期的相關限制放寬，以及貨幣政策的配合，預計社融增速將企穩回升，對今年國內經濟無需過度擔憂。

國金策略李立峰稱，大資管新規正式稿終于出臺，出臺時間基本符合市場預期。通讀大資管新規全文，有兩大看點：

1、大原則并沒有放松，而是在大資管新規正式稿中有所強化。大資管新規的監管態度是“去杠桿、去剛兌、去通道”；

2、正式稿中最大的變化在于“資管新規過渡期延長到2020年底”，表明監管層力保市場平穩，給予金融機構充足的調整和轉型時間，這個對A股市場無疑形成短期利好，有助于權益類市場的企穩。

對金融機構影響幾何？

據中國基金報，此次大資管統一監管新規的7大主要關鍵詞，破剛兌、控分級、降杠桿、提門檻、禁資金池、除嵌套、去通道，這些內容對公募、銀行理財、券商資管、信托、私募基金、保險資管的影響如何？

公募基金（11.6萬億）：

控杠桿影響較大，另外6項幾乎無影響。整體受影響較小，受益于大資管統一監管。

基金專戶和子公司（15萬億）：

破剛兌、降杠桿、禁資金池、除嵌套、去通道的影響都較大，基金專戶，特別是基金子公司專戶受影響會較大。整體影響較大，子公司發展可能進一步受限。

銀行理財（29萬億）：

破剛兌、降杠桿、禁資金池、除嵌套的影響比較大，特別是禁資金池，影響很多銀行理財產品，特別是一些中小銀行的發展。

整體影響較大，銀行理財產品格局可能發生重大變化。

在解讀去年11月發布的資管新規征求意見稿時，有證券分析團隊表示：銀行不能做保本理財了。

目前（去年11月）銀行理財規模是30萬億的水平，保本理財是7萬億的水平。資管新規規定，金融機構不得開展表內資產管理業務。而保本理財其實就是商業銀行表內理財業務，表內理財業務是表內資產管理業務，這樣按照資管新規的規定未來保本理財可能要消失，銀行不能做保本理財了。

▲圖片來源：視覺中國

券商資管（17萬億）：

控分級、降杠桿、禁資金池、除嵌套、去通道的影響比較大，券商資管通道業務，資金池業務，高杠桿和分級業務都有不少。

整體影響較大，券商資管整體發展可能進一步受限。

信托（23萬億）：

破剛兌、提門檻、除嵌套、去通道影響較大，特別是破剛兌，深遠影響到整個信托行業發展，去通道也會影響很大。整體影響較大，信托行業面臨大洗牌。

私募（11萬億）：

提門檻對私募基金有一定影響，有些私募也參與了分級、嵌套業務業務，但整體業務量不大。整體影響適中。

保險資管（2萬億）：

控分級、提門檻、除嵌套有一定的影響，但保險資管總規模不大。整體影響較小。