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每經記者 周程程 每經編輯 陳旭

2017年以來，CPI始終保持2%以下運行。另一方面，“去產能”的推進使得PPI指標整體走高。CPI和PPI走勢不一，成為宏觀經濟領域普遍關注的話題。

隨著影響通脹指標因素的變化，而供給側結構性改革也漸漸深入，明年CPI和PPI將呈現怎樣的走勢？剪刀差能否收窄？價格因素的變化對調控政策又會帶來哪些影響？帶著這些問題，每日經濟新聞（以下簡稱NBD）專訪了華泰證券研究所首席宏觀研究員李超。

PPI同比漲幅大概率回落

NBD：2017年以來，CPI一直處于2%以下的低位運行。在您分析看來，2018年的CPI走勢如何？

李超：食品端的漲價預期可能成為2017年四季度乃至2018全年支撐CPI中樞的重要因素。這是由于本輪豬肉價格周期已經觸底，未來同比跌幅將溫和縮窄，最快到2018年年中附近同比轉正。

鮮菜價格2017年2~4月同比跌幅較大，2018年同期菜價同比可能由負轉正。2018年春節在2月中旬，時間點較為靠后，春節因素對通脹的拉動將較2017年延后（2017年春節在1月份），影響主要體現在2~3月份。

原油價格中樞有望穩定在當前水平，居民消費升級和服務業價格改革等因素也將繼續給予支撐，預計2018年非食品CPI增速中樞較今年略微回落，但高于2016年。

預計2018全年CPI均值將上行至2.5%，四個季度均值分別為2.0%、2.6%、2.8%、2.6%，通脹整體走勢為先上行、后回落，年中是高點。

2018年1月份通脹當月同比可能有較為明顯的回落，主要是受前后兩年春節錯位因素的影響，隨后2月同比增速或將顯著反彈。預計通脹高點在年中的7~8月，通脹高點同比在+2.9%左右。從2018年三季度末~年底，通脹將小幅回落。

NBD：2017年PPI整體呈現上升趨勢，您對2018年PPI走勢如何判斷？

李超：2018年，供給側去產能仍會繼續推進，預計PPI環比仍有上漲預期。一方面，2017年在去產能的推動下，上游漲價向中游傳導，推動中游行業出清和集中性提升，行業健康性得到改善。預計2018年去產能仍將作為“十三五”重要工作內容得到落實，供給側結構性改革繼續推進，中游行業出清，也有利于漲價向下游的傳導。

圖片來源：視覺中國

CPI、PPI剪刀差有望縮窄

NBD：環保因素將如何影響明年PPI？

李超：第四輪環保督查于2017年9月中旬結束，但環保限產政策仍繼續推進。我們認為環保政策不是短期影響變量，而是中長期都需要重視的重要因素，2018年環保限產仍將繼續推進，PPI環比漲幅將繼續受到環保限產的正向影響。環保限產政策具有中長期延續性，但對2018年工業生產價格的邊際影響可能較2017年三季度有所減弱，2018年PPI環比漲幅可能相對溫和。

NBD：從2017年的情況來看，CPI并未跟隨PPI出現明顯上漲，為何會是這樣的情況？2018年CPI是否將滯后反映出PPI此前的漲幅？

李超：由于本輪驅動工業領域漲價的主邏輯從需求端切換到供給側，造成PPI和CPI走勢不再趨同。供給側結構性改革、環保限產等因素推動PPI上漲，但由于需求側沒有全面復蘇的邏輯，因此CPI沒有跟隨PPI顯著回升。

但環保限產這一新政策變量的出現可能有利于PPI向CPI產生一定程度的傳導，環保限產涉及的行業較為廣泛，2017年三季度以來PPI上中游各行業價格上漲的彈性相對均勻，相對年初而言，漲價向中下游的傳導更為順暢，工業企業盈利階段性改善的持續性較強。

2018年PPI中樞大概率將回落、CPI維持溫和上行，兩者剪刀差將縮窄，有利于中游行業的利潤改善，以及漲價從上中游行業向下游行業的傳導。

警惕國際油價超預期上漲

NBD：2018年，中國的通脹風險大不大？有哪些漲價因素需要關注？

李超：回顧我國通脹的歷史及成因，我們發現豬肉和原油價格的影響最關鍵。我們認為，過去幾年，豬價與油價由于各自原因沒有呈現疊加狀態，是CPI沒有走高的重要原因。假如豬價、菜價、油價等重要變量超預期的情景下，對國內通脹的影響可能大幅增強。

如果油價、菜價、豬價當中的一個或多個變量出現意外，2018年的CPI中樞都有可能達到3%，這就是通脹快速上行的風險情形。首先，疫病、極寒天氣等，是可能使得2018年春節前后豬價和菜價超預期上漲的風險因素。

此外，國際油價仍然存在一些潛在的上行風險因素，中東地區局部戰爭風險等不可控因素可能推動油價上行。油價是2018年通脹重要的影響變量。如果油價超預期上漲,將給國內帶來較大的輸入性通脹壓力。

NBD：因為價格因素的變動，會怎樣影響調控政策的改變？

李超：2018年通脹中樞將溫和上行至2.5%左右，但年內可能不會觸及3%的目標線。我們認為貨幣政策目標的臨界值最重要，趨勢變化不重要，CPI上升的趨勢本身不會制約貨幣政策轉向。但一旦CPI超預期大幅走高、同比增速上行超過3%，會直接影響貨幣政策決策。我們的判斷是并不一定收緊，還需觀察貨幣政策多個目標之間的權衡。如果通脹上行的同時經濟也上行，即GDP增速超過7%并且趨勢性向上、同時通脹高于3%，央行很可能提高基準利率，可能意味著債券市場走入長熊。需要注意的是，在這種情況下，由于實體經濟較強，金融去杠桿也可能加速，對股市也很可能是利空。