每經編輯｜沈溦    

每經記者 沈溦

由華夏新供給經濟學研究院、中國新供給經濟學50人論壇主辦，每日經濟新聞、每經智庫媒體協辦的“新時代·新供給·新動能——2017年第三季度宏觀經濟形勢分析會”于2017年10月28日在杭州召開。

會上，大成基金副總經理兼首席經濟學家、中國人民銀行金融研究所前所長姚余棟表示，“中國經濟可能再次震撼世界，這個是擋不住的。”

另外，針對小微企業融資難問題，他指出，眼下中小微企業的融資比較困難，因為實體經濟要去杠桿，風險溢價上升，全國性擔保體系只是剛剛開始建立，融資渠道單一，抵押品不足。

他表示，現在一共有3500萬家中小微企業，有股權投資價值的有300萬家，約占10%。PE有2萬家，但他們服務的中小微企業只有1萬家，僅占可投資企業的3%。

眼下大眾創業萬眾創新正當時，怎么服務300萬家具有股權投資價值的中小微企業呢？姚余棟認為，未來可能有更多的中小微企業需要股權融資，因此要努力探索互聯網股權融資或者股權眾籌。

以下是姚余棟發言全文： 

當前普遍存在低估中國經濟偏差 小微融資難急需股權眾籌探索

姚余棟

一方面是宏觀經濟，另一方面希望大家著重重視目前中小微企業融資困難，也希望能夠在互聯網股權融資上有一個進一步的創新與探索。

現在我們關于中國宏觀經濟“新周期”之爭不亦樂乎，兩方面分析都是比較碎片化的，沒有一個較一致性的邏輯，尚沒有一個創新的理論。比如說支持新周期的，說產能已經去得差不多了，或者庫存去得差不多了，實際上中下游的產能依然嚴重過剩。大家看看銀行業的行業壞賬，盡管銀行業整體壞賬低于2%，但在小微企業密集的制造業和批發零售業超過5%。說不是新周期的，對今天大宗商品屢創新高，茅臺酒股價突破600元，似乎置若罔聞。所以，雙方互相說服不了對方。唯有我們作為一個中小銀行發展論壇和大成宏觀提出的“名義收入效應”加“基欽去庫存周期”才能給當前的宏觀進行一個較完整的解釋——就是我們當2015年來去產能以后PPI從水下出來，出來以后就會導致GDP平減指數從0%到了4%，名義GDP從7%就到了10%。普通的老百姓是按GDP實際增長6.5%消費還是名義GDP增長10%消費？兩個都是決定因素的，但是更多是按名義GDP消費的。人類的消費行為就是與當期名義收入直接相關的。當按名義GDP消費的時候會怎么樣？以前的名義GDP是7%，一下升到10%了，就會買電冰箱，喝酒，買汽車，買房子，特別在三四線房子也不太值錢，那就更多消費與旅游。所以，消費就比預期的更強勁，而且還有消費升級。

一旦消費強勁以后會怎么樣？冰箱賣光了，茅臺酒斷貨了，汽車沒有了，許多三線城市房子存量在一年之內。以前說，是七年，現在一年之內。一旦中下游去庫存之后，包括整個在去庫存，企業會怎么樣？企業跟不上預期，不要以為企業總是那么有理性預期，企業往往對經濟形勢有誤判，長遠可以保持準確，短期可能是誤判。所以，企業會被動的補庫存。這就是基欽周期。補庫存之后就是投資增加。一旦投資逐漸恢復后，生產更多汽車、冰箱就需要更多的鋼鐵、煤拉動上游需求。所以，PPI繼續保持一定的“水”上態勢，名義GDP就比較高，經濟進入一個良性循環，“名義收入效應”加上基欽去庫存周期這樣一個創新理論才能把中國經濟解釋清楚。

發達國家縮表，全球流動不足。流動性不足以后大宗商品低迷。所以，糧價和油價是起不來的，不光中國，美國一樣。但是我們看到核心CPI在起來，除掉糧價和油價的CPI。從2015年末，我們看PPI的迅速“出水”，驚天逆轉，而PPI并未向CPI出現傳導，這也正常，因為中下游產能還是嚴重過剩的。

實際GDP和名義GDP的比較，從供給側改革出臺以后，特別去產能以后，GDP依然大約6.7%、6.8%，名義的不可忽視，從消費端來說更重要。所以，大家看人民銀行的調查統計就是當期收入感受。名義GDP一上升當期收入感受就上升。我們做的實驗是一樣的，名義GDP好就覺得當期消費信心好，當期消費信心好就會消費。現在消費理論是有缺陷的，生命周期不準，弗里德曼的永久收入理論難操作，什么叫長久的收入？大致上是對當期收入預期，未來永久收入關鍵看當期的收入。所以，我們看到中國綜合的杠桿率。現在企業部門可能會驚人的去杠桿，居民部門加杠桿，整體經濟杠桿會比較穩，因為名義GDP增速約10%，M2增速10%。所以，整個杠桿率相對趨穩，但是企業部門去杠桿，居民會加杠桿。這里有問題了，居民部門不要加那么快，但是總該有部門加，我們去的是企業部門杠桿率，關鍵是居民杠桿率要承認必須加的情況下要加的有質量，要防風險，防類似美國出現的次貸危機，客觀冷靜的看待這樣的問題。

我們的預測PPI有一個巨大的波動，明年可能入水，之后又反彈在2%左右。

主要貨幣政策盯的CPI不是核心CPI——全球糧價起不來，所以，CPI有一個溫和上漲，只是到2.5%左右。CPI和PPI模擬以后的GDP平減指數超過3%。未來2020年超過3%。實體經濟增長6%和7%重要嗎？如果是6%，6+3是9%，如果是7%，7+3是10%，關鍵有那個3%。因為GDP平減指數是3%。所以，意味著中國經濟名義GDP在未來幾年，一直到2020年至少保持在9%以上。

名義GDP到9%以上會怎么樣？我們現在80萬億，我們到2020年突破100萬億，按當前匯率打算，超過14萬億美元，超過歐盟，如果這樣一個態勢繼續保持，我們就有可能在2029年超越美國經濟成為世界最大的經濟體。

中國經濟可能再次震撼世界，這個是擋不住的。今天我們現在可能犯的錯誤，GDP的統計是很復雜的，不一定完全相信統計數字，我覺得倒有可能低估中國經濟的強勁增長，以至于產生宏觀誤判，導致金融市場反復震蕩。

舉個例子，我有一次出差從徐州想去上海買不到高鐵票，兩天在國內一個城市，有時候訂旅館訂不著無煙房。周小川行長說下半年增速是7.0%，我完全贊同。2018年中國經濟增長速度可能在7%。名義GDP在10%以上，實際的和名義的都可能達到。M2我同意盛司長剛才說的，可能要重新回到10%左右，但也高不了太多。十年期國債收益率現在已經接近3.8%，有可能未來突破4%。

但是，中國經濟面臨什么問題？就是中小微企業的融資可能比之前的任何時候都困難，因為實體經濟要去杠桿，風險溢價上升，全國性擔保體系只是剛剛開始建立，融資渠道單一，抵押品不足，林林總總。我們有多少的中小微企業？現在一共3500萬家，屬于股權投資價值的有300萬家，約10%。PE已經發展得很好了，有2萬家，一級市場有2萬家，10萬人在一級市場每天努力工作，但他們服務的中小微企業只有1萬家。所以，僅占可投資企業的3%。再怎么努力，把PE增加10倍行不行？現在PE從1萬家到10萬家只能服務100萬小微企業，而這個10倍往往是不大可能的，因為整個PE行業在走向重組與集中。所以，只有3%的可投資企業、有股權價值的企業才能獲得融資。另一方面，大家說銀行怎么不給貸款？債市上AA+的已經在5.5%了，BBB的企業已經在10%，債市給了市場化的定價，小微企業能評到BBB嗎？評不到，利率一定在10%以上。所以，我經常跟銀行業交流，銀行在10%利率以下貸款（加上擔保）是商業上不可持續的，加上以后道德上不可持續的。銀行的撥備只有1.8%，銀行業大面積支持小微是“不可承受之重”。出現大量壞賬怎么辦？最終還是要由利潤補，甚至很多方面來補充的。國內PE已經做得很好了，但是這種傳統模式是只能服務3%的可投資企業。2035年即將進入超老齡社會，大眾創業，萬眾創新正當時，怎么能服務超過300萬的可投資具有股權融資價值的中小微企業？道理已經不言自明，就是努力探索互聯網股權融資或者股權眾籌，把它做成新五板：主板、A股、創業板，新三板也做得很好，1萬家了，區域股權市場也不錯，但是在幼兒園階段有高達300多萬的，未來可能500多萬的中小微企業需要股權融資，因為大部分從銀行借不著錢，也得不到PE的垂青，需要互聯網股權融資的探索和創新，所以，今天的努力不是為了眼前，是為了2035年之后的創新型國家。這是一個走向全球的時代，不能錯過的時代，但是對當今的困難一定要有客觀清醒冷靜的認識，最主要的就是中小微企業融資難、融資貴，需要從制度上幫扶。300萬可投企業，只要給點融資可能就有30萬家沖出來，可能有3萬家將來IPO，這就是供給側結構性改革對實體經濟的一個要求，即提高供給體系的質量。我的匯報完了，謝謝大家！

（該發言已經過姚余棟本人審核）