7月以來市場走出了一波強勢反彈行情，滬綜指整體漲幅達9.97%，強周期板塊一改頹勢，輪番領漲，市場整體估值水平得到了修復；與此同時，貨幣市場也出現了積極變化，7月份央行在公開市場實現凈投放1100億元，市場資金面回歸常態趨勢得到強化，Shibor隔夜拆借利率仍維持在低位水平。市場的外在表現總由內在動力引發，7月以來，宏觀經濟的一些方面正在發生改變，而投資、出口這一對組合的博弈將主導下半年的市場和經濟走勢。

 　　7月反彈是“最后的機會”？

　　投資者對本輪反彈期待已久。回顧今年來的市場走勢，一直處于單邊弱勢下探調整中，這種態勢在4月份密集出臺地產調控政策之后，進一步加速。從4月15日到5月21日，上證綜指自3181點下跌到2481點階段低點，這一波下跌主要是政策調控所致，期間帶動大盤下行的主要力量是跟投資相關的地產，及跟地產強相關的弱周期行業，跌幅前五名的板塊分別為綜合（24.5%）、地產（24.47%）、交運（22.98%）、化工（22.88%）、餐飲旅游（22.82%），同期整體A股的跌幅為18.04%。大規模刺激措施退出、對地方政府融資平臺的整肅、嚴控地產投資和銷售，這些抑投資的措施使強周期板塊大幅超跌，而食品飲料、醫藥生物保持了較好的抗跌性。

　　進入6月后，市場的下行更多是對未來不確定性的擔憂：緊縮的政策是否會持續？短期內經濟是否會惡化？歐債危機的影響到底會多深？市場的資金面是否還將緊張？這些不確定預期主導了市場的下行，大盤在7月2日創下了2319點新低，期間醫藥生物、有色、化工跌幅居前，地產、餐飲旅游都出現止跌回穩的跡象，這種底部的搭建和悲觀預期的釋放導致了最終的反彈。

　　7月以來，上證A股漲幅達10.03%，深證A股漲幅達13.83%，前期嚴重低估的強周期板塊成為市場上漲的主要力量。排在前五名漲幅的板塊分別為地產（22.1%）、綜合（17.85%）、交運（16.8%）、鋼鐵（15.4%）和建材（14.77%），而醫藥、信息、銀行、保險漲幅靠后，除銀行、保險外，其他強周期板塊均表現出強于大盤的態勢。對比之前的市場表現，7月份強周期行業的輪番領漲實際也是市場內在修復的需要，繼續緊縮預期的弱化，加之估值的絕對優勢、基金的低倉位、資金面狀況的不斷改善，所有這些都是支撐市場反彈的重要因素。

　　伴隨著點位的上行，市場的成交量也在逐步擴大，近些天來，兩市成交金額逐步走高，并在7月28日、29日連續突破2000億元大關，7月平均周成交金額達到7137億元，比6月份提升了20.88%。再從換手率角度看，上一周，A股整體換手率達到1.03%，比4-6月份的成交明顯活躍。

　　在整體上漲過程中，市場的估值結構也得到了有效修復。截至上一周，以TTM整體法算，全部A股市盈率為18.97倍，扣除銀行外，滬深300為19.57倍，比7月2日的年內低點分別反彈了9.97%和10.94%，申萬大小盤溢價也在逐步走低，截至7月24日當周，大小盤溢價比為2.31已經達到近10個月來的低值，目前已回歸至合理區域。從相對估值的角度看，分別以地產和信息設備為例，截至上周末，地產對全部A股的估值溢價為1.15，信息設備為1.97，地產對于5月份的均值提升了11.65%，而信息設備同期下降了1%，市場的估值進一步合理。

　　目前市場已出現了積極變化，但這種反彈是否能夠持久并成為反轉，還有諸多不確定性。首先是對未來經濟的顧慮，經濟到底能下滑多少，持續多長時間，哪些行業最明顯，這些都還未形成共識；其次，市場的資金面在下半年不大可能再度寬松，融資壓力和發行節奏提速是考驗市場上行的動力；第三，若大盤再度上行超過2800點，該區域有眾多的套牢盤，加速市場震蕩的因素將更加復雜，下半年是否還有行情仍需要新的指引。

　　資金面逐步回歸常態

　　7月份央行在公開市場實現凈投放1100億元，較6月份大幅下降4070億元。不過，在前期大規模凈投放的累積效應下，貨幣市場利率在整個7月份呈現持續下行態勢，反映出市場資金面仍在日趨寬松。下半年經濟各部門對資金的需求仍然迫切，央行動用利率手段的可能受多種因素牽制，而加大公開市場操作力度，將成為緩解資金緊張的重要手段。

　　自5月中旬開始，在提高準備金率、外匯占款下降、IPO加速等多種因素共同作用下，銀行系統內流動性不斷吃緊，貨幣市場利率一度創出年內新高。央行從5月24日當周起，連續8周通過公開市場投放基礎貨幣，8周累計凈投放規模高達9570億元。貨幣市場利率在整個7月份都呈現出穩步下跌的態勢。截至7月30日，Shibor隔夜拆借利率為1.4696%，較6月30日下降79BP，資金面狀況緊張的局面已經得到緩解。目前來看，反映資金面松緊程度的貨幣市場利率已大致回落至5月份的水平，且回落的速度已經趨緩，流動性由偏緊轉入適度寬松的趨勢已逐步形成。

　　從未來公開市場到期資金量情況來看，8月份為3860億元，較7月大幅下降3620億元，9月和10月均超出5000億元，而11月和12月則直降至1000億元以下。到期資金的不均衡性決定了未來貨幣投放的力度，9、10月份市場資金可能再度稍顯寬松，但整體回歸常態的特征不會改變，下半年的資金運用將更多體現結構性，如在短長期票據方面的配置，就彰顯出央行對未來貨幣政策的態度。